此前業(yè)績亮眼的量化私募，近期集體“走背字”。從6月末開始的“封盤潮”，逐漸蔓延至全行業(yè)。就在上周，近千億規(guī)模的頭部量化私募幻方量化在封盤后又發(fā)布了免贖回費(fèi)的公告，稱市場環(huán)境發(fā)生了變化，公司打算階段性縮減管理規(guī)模。

“封盤潮”的背后是量化私募已持續(xù)了一段時(shí)間的超額收益出現(xiàn)回撤，甚至包括于9月下旬新成立的部分量化產(chǎn)品，最新凈值也已不足0.9元。目前來看，從現(xiàn)有A股市場交易品種等情況而言，量化私募規(guī)模膨脹正在顯著影響業(yè)績。規(guī)模越大，管理難度越大，這一推論不斷被現(xiàn)實(shí)驗(yàn)證。

“封盤潮”不停歇

11月25日，幻方量化發(fā)布公告稱，為維護(hù)投資者利益，免除所有已發(fā)行人民幣基金的贖回費(fèi)用?；梅较嚓P(guān)人士表示，市場環(huán)境發(fā)生變化，未來量化策略或?qū)⒚鎸^為復(fù)雜的市場環(huán)境，打算階段性縮減管理規(guī)模，同時(shí)也降低投資者調(diào)整基金配置的成本。而就在免贖回費(fèi)公告發(fā)出的10天前，幻方宣布全系列封盤。

事實(shí)上，自6月末以來，市場上就頻頻傳來重量級(jí)量化私募“封盤謝客”的消息。11月23日，規(guī)模即將突破百億元的念空數(shù)據(jù)科技決定對中證500指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品線進(jìn)行階段性封盤，其他產(chǎn)品線不受影響。國內(nèi)量化巨頭之一靈均投資宣布，自11月1日起暫停中證500指數(shù)增強(qiáng)策略產(chǎn)品的募集。9月7日，天演資本也階段性停止募集工作，并在公告中稱：“近期公司已積極通過各類市場手段一直管理規(guī)模增速，但仍認(rèn)為增速過快。為保證存續(xù)投資者的長期利益……公司決定階段性停止募集工作。”年初剛晉升為百億級(jí)私募的進(jìn)化論資產(chǎn)選擇于9月3日主動(dòng)按下“暫停鍵”。公司表示，今年內(nèi)不再新發(fā)行量化產(chǎn)品，目前存續(xù)的量化產(chǎn)品將采取部分暫停募集，部分限額的方式進(jìn)行管理。6月21日，量化私募機(jī)構(gòu)白鷺資管宣布CTA系列產(chǎn)品暫停募集，其在公告中表示：“隨著公司管理規(guī)模逐步擴(kuò)大，基于保障投資者利益的考慮及公司于多策略領(lǐng)域持續(xù)深耕的戰(zhàn)略規(guī)劃……暫時(shí)停止接受CTA單策略系列產(chǎn)品的新增資金。”

在各家的封盤公告中，“規(guī)模增長過快”這一原因被頻繁提及。雖然具體機(jī)構(gòu)的規(guī)模數(shù)據(jù)無法考證，但從整體來看，量化私募基金在2021年確實(shí)刷新了行業(yè)最快規(guī)模增長紀(jì)錄。

據(jù)中信證券研究部估算，截至2021年二季度末，國內(nèi)量化類證券私募基金行業(yè)管理資產(chǎn)總規(guī)模10340億元，正式邁過“萬億”關(guān)口。在2020年年末，數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，量化/對沖策略基金（含F(xiàn)OF）規(guī)模合計(jì)僅為6999.87億元。也就是說，僅2021年上半年，國內(nèi)量化私募規(guī)模就增長約43%。

某大型量化私募總經(jīng)理表示，隨著房地產(chǎn)市場降溫，近兩年國內(nèi)個(gè)人投資者的資產(chǎn)配置向二級(jí)市場大量轉(zhuǎn)移，而量化股票和CTA策略今年在國內(nèi)各類策略中表現(xiàn)出很強(qiáng)的競爭力。

“隨著業(yè)內(nèi)競爭對手規(guī)模擴(kuò)容，也意味著行業(yè)‘卷’起來了。之前，某頭部量化私募規(guī)模突破千億，把行業(yè)的想象空間打開了。以前沒人能想到量化私募規(guī)模達(dá)到1000億元，即使是量化自身可能也沒想到。大家沒見過上限在哪里，最高容量又在哪里。”該總經(jīng)理坦言。

資深量化人士李明（化名）對中國證券報(bào)記者表示，雖然量化策略有較大容量，但過去規(guī)模增長較慢。近年來，更多的投資者認(rèn)識(shí)到量化的策略優(yōu)勢和業(yè)績水平，并且市場流動(dòng)性持續(xù)走高，因此量化私募的規(guī)模增長較快。但未來A股流動(dòng)性存在起伏，且市場對于量化產(chǎn)品更多關(guān)注的還是過往業(yè)績，對于策略和團(tuán)隊(duì)對量化私募競爭力的理解并不充分，因此量化機(jī)構(gòu)對規(guī)模募集都有一定的保留，證據(jù)之一就是各家都在業(yè)績還不錯(cuò)的時(shí)候，頻繁封盤謝客。

規(guī)模已成業(yè)績“殺手”

經(jīng)歷了規(guī)模狂奔之后，各大量化私募紛紛急踩剎車。值得注意的是，在“封盤潮”的同期，9月以來，量化市場出現(xiàn)了普遍的業(yè)績回撤。實(shí)際上，規(guī)模狂奔、封盤潮、大回撤三者背后的邏輯鏈條緊密相連。

根據(jù)某量化私募提供的數(shù)據(jù)，8月27日至11月初，同業(yè)超額收益平均回撤-4.23%，同業(yè)累計(jì)超額收益最大回撤-6.67%；11月中旬，同業(yè)超額收益平均回撤-1.82%，同業(yè)累計(jì)超額收益最大回撤-3.66%。更有甚者，中國證券報(bào)記者了解到，某知名量化機(jī)構(gòu)于今年9月中下旬發(fā)售的新量化產(chǎn)品，最新凈值不足0.9元，而這還是有一定場外期權(quán)對沖在其中的產(chǎn)品。一位渠道人士透露：“客戶都瘋了，人仰馬翻的，大家資金都在里面。”

李明表示，9月中的集體回撤是市場出現(xiàn)短期風(fēng)格的急劇變化導(dǎo)致的。這在歷史上每年都會(huì)發(fā)生，不可避免。這種情況也是在量化模型的預(yù)期之中。而11月初的回撤背后是資金面帶來的短期脈沖影響。

另一位量化人士王華（化名）進(jìn)一步補(bǔ)充說，市場風(fēng)格切換帶來的集體回撤背后，或說明許多量化私募都在使用風(fēng)格暴露的打法。“市場風(fēng)格一旦變化，風(fēng)格暴露的機(jī)構(gòu)會(huì)面臨較大的回撤風(fēng)險(xiǎn)，但是使用純超額收益的量化策略的機(jī)構(gòu)業(yè)績表現(xiàn)實(shí)際上不會(huì)受太大影響。”

風(fēng)格暴露的優(yōu)缺點(diǎn)十分明顯，如果押對市場風(fēng)格，則業(yè)績飛速上漲；一旦猜錯(cuò)風(fēng)格，產(chǎn)品凈值便會(huì)面臨大幅回撤。

“管理規(guī)模較大的機(jī)構(gòu)往往會(huì)選擇風(fēng)格暴露。從其過往經(jīng)驗(yàn)來看，任何量化策略容量都有其上限，量化私募的管理規(guī)模越大，管理難度越高。而一旦純超額收益的策略無法覆蓋全部份額，量化私募管理人為彌補(bǔ)收益普遍會(huì)選擇被動(dòng)的風(fēng)格暴露。”王華進(jìn)一步表示，純超額收益的量化策略需要不斷提升研發(fā)能力，成本代價(jià)很高。但風(fēng)格暴露的成本較低，在合適的市場風(fēng)格下，業(yè)績表現(xiàn)十分突出。

“站在投資者的立場而言，往往選擇階段性業(yè)績最猛的機(jī)構(gòu)，難以分辨其中風(fēng)險(xiǎn)。長此以往，機(jī)構(gòu)們都會(huì)選擇風(fēng)格暴露的打法，腳踏實(shí)地做超額收益策略的量化機(jī)構(gòu)會(huì)越來越少，也就是所謂的‘劣幣驅(qū)逐良幣’。”

一邊是規(guī)模的迅速增長，一邊是量化策略的容量上限。許多機(jī)構(gòu)為了彌補(bǔ)收益，選擇風(fēng)格暴露，從而在9月份市場風(fēng)格切換中丟盔卸甲。與此同時(shí)，一批機(jī)構(gòu)在規(guī)模火熱時(shí)緊急剎車，維護(hù)策略的持續(xù)迭代能力。

實(shí)際上，規(guī)模與業(yè)績的矛盾一直以來都是量化私募領(lǐng)域關(guān)注的焦點(diǎn)。黑翼資產(chǎn)合伙人鄒倚天就曾透露，去年黑翼資產(chǎn)就控制短周期CTA規(guī)模，主要是出于策略容量上限的考慮，因?yàn)槎讨芷诮灰最l率比較快，對應(yīng)的策略容量比較有限。在他看來，管理規(guī)模是收益的“殺手”，為了保障投資者收益，需要暫時(shí)封盤。但是，動(dòng)態(tài)規(guī)模和行情表現(xiàn)有一定關(guān)系，若行情轉(zhuǎn)向，就會(huì)有更多資金涌進(jìn)來。因此，需要觀察各類數(shù)據(jù)動(dòng)態(tài)來調(diào)整資金容量。

“所以出于持有人的利益考量，同時(shí)也為了管理人的可持續(xù)發(fā)展，量化私募應(yīng)該主動(dòng)控制規(guī)模。”王華總結(jié)說。

增強(qiáng)研發(fā)能力 構(gòu)筑良性業(yè)態(tài)

從上半年因超額收益火到“出圈”，到下半年的集體剎車、遭遇回撤，量化私募在今年經(jīng)歷了太多。年底行業(yè)的“降溫”，給了量化私募管理人一個(gè)思考何去何從的機(jī)會(huì)。

在9月的回撤中，幸免的機(jī)構(gòu)屈指可數(shù)。其中一家并未出現(xiàn)回撤的機(jī)構(gòu)告訴中國證券報(bào)記者：“首先在交易方面，我們下了很多功夫，短周期預(yù)測十分有優(yōu)勢，純超額能力較強(qiáng)。其次，我們規(guī)模現(xiàn)在沒有這么大，在接近一百億元的時(shí)候會(huì)封盤，對策略進(jìn)行復(fù)盤。”他認(rèn)為，量化私募管理人不應(yīng)“賭風(fēng)格”，而是向投資者提供穩(wěn)定的超額收益。

李明也強(qiáng)調(diào)，量化策略需要快速迭代，才能適應(yīng)當(dāng)前的環(huán)境；從維護(hù)投資人利益出發(fā)，慎重對待風(fēng)格變化。“這需要平衡效率與效果，每一家機(jī)構(gòu)的選擇各有不同。”

他認(rèn)為，在策略上，好的量化管理人應(yīng)該通過人才、投研、IT這三大塊的持續(xù)大量投入，保持策略的持續(xù)迭代能力。在持倉上，通過持倉極度分散來控制風(fēng)險(xiǎn)，并通過客戶長期持有，平滑階段性市場風(fēng)格對收益的影響。

“與海外市場相比，我國的量化私募還處在發(fā)展階段。去年開始無論私募還是公募，資管機(jī)構(gòu)規(guī)模都有了較大的增長，整個(gè)資管包括量化在交易占比的提升，是正?，F(xiàn)象。”

國內(nèi)量化行業(yè)自2011年起步至今剛滿十年，相較于美國量化行業(yè)40多年的發(fā)展，該行業(yè)還處于快速發(fā)展的紅利期。“規(guī)模方面，量化私募基金數(shù)量和管理規(guī)模大幅增長，內(nèi)因是頭部量化私募經(jīng)過至少3-4年以上的團(tuán)隊(duì)建設(shè)和業(yè)績積累，證明了具備較為穩(wěn)定的阿爾法能力，很多基金銷售機(jī)構(gòu)對于銷售量化類基金也更有信心，能理解量化投資的原理和優(yōu)劣勢。”李明表示。

未來量化行業(yè)的發(fā)展空間到底如何？在業(yè)內(nèi)人士看來，短期提升空間不大。

王華告訴中國證券報(bào)記者，目前美股市場中，量化交易占比在70%-80%，A股市場的量化交易占比在15%左右。“從這個(gè)角度來看，至少還有數(shù)倍左右的成長空間。而我國量化私募從2019年才開始大發(fā)展，無論是從管理人還是投資人都在逐漸走向成熟的過程中。如果發(fā)展速度快的話，三到四年后，我國的量化私募交易生態(tài)會(huì)更加完善。”

“短期看，量化私募在A股市場成交占比提升的空間已經(jīng)不大。但未來隨著國內(nèi)金融數(shù)據(jù)、市場交易品種以及A股市場不斷向好，量化私募在國內(nèi)金融市場尚有較大發(fā)展空間。”李明說。